这首词是作者于宋宁宗开禧元年（1205），六十六岁任镇江知府时，登上京口北固亭后所写的一首感怀词。当时韩侂胄执政，正积极筹划北伐，闲置已久的辛弃疾于前一年被起用为浙东安抚使，这年春初，又受命担任镇江知府，戍守江防要地京口(今江苏镇江)。从表面看来，朝廷对他似乎很重视，然而实际上只不过是利用他那主战派元老的招牌作为号召而已。辛弃疾到任后，一方面，积极布置军事进攻的准备工作；但另一方面，他又清楚地意识到政治斗争的险恶，自身处境的孤危，深感很难有所作为。辛弃疾支持北伐抗金的决策，但是对独揽朝政的韩侂胄轻敌冒进的做法，又感到忧心忡忡，他认为应当做好充分准备，绝不能草率从事，否则难免重蹈覆辙，使北伐再次遭到失败。辛弃疾的意见没有引起南宋当权者的重视。一次他来到京口北固亭，登高眺望，怀古忆昔，心潮澎湃，感慨万千，于是写下了这篇千古传诵的杰作。
词的上片怀念孙权、刘裕。“千古江山，英雄无觅，孙仲谋处”，孙权以区区江东之地，抗衡曹魏，开疆拓土，造成了三国鼎峙的局面。尽管斗转星移，沧桑屡变，歌台舞榭，遗迹沦湮，然而他的英雄业绩则是和千古江山相辉映的。“斜阳草树，寻常巷陌，人道寄奴曾住”，刘裕是在贫寒、势单力薄的情况下逐渐壮大的。以京口为基地，削平了内乱，取代了东晋政权。他曾两度挥戈北伐，收复了黄河以南大片故土。这些振奋人心的历史事实，被形象地概括在“想当年，金戈铁马，气吞万里如虎”三句话里。英雄人物留给后人的印象是深刻的，因而“斜阳草树，寻常巷陌”，传说中他的故居遗迹，还能引起人们的瞻慕追怀。在这里，作者发的是思古之幽情，写的是现实的感慨。无论是孙权或刘裕，都是从百战中开创基业，建国东南的。这和南宋统治者苟且偷安于江左、忍气吞声的怯懦表现，是多么鲜明的对照！
在下片，作者主要通过典故揭示历史意义和现实感慨，更加意深而味隐。下片共十二句，有三层意思。峰回路转，愈转愈深。被组织在词中的历史人物和事件，血脉动荡，和词人的思想感情融成一片，给作品造成了沉郁顿挫的风格，深宏博大的意境。“元嘉草草，封狼居胥，赢得仓皇北顾”三句，用古事影射现实，尖锐地提出一个历史教训。这是第一层。史称南朝宋文帝刘义隆“自践位以来，有恢复河南之志”（《资治通鉴·宋纪》）。他曾三次北伐，都没有成功，特别是元嘉二十七年（450）最后一次，失败得更惨。用兵之前，他听取彭城太守王玄谟陈北伐之策，非常激动，说：“闻玄谟陈说，使人有封狼居胥意。”（《宋书·王玄谟传》）《史记·卫将军骠骑列传》载，卫青、霍去病各统大军分道出塞与匈奴战，皆大胜，霍去病于是“封狼居胥山，禅于姑衍”。封、禅，谓积土为坛于山上，祭天曰封，祭地曰禅，报天地之功，为战胜也。“有封狼居胥意”谓有北伐必胜的信心。当时分据在北中国的元魏，并非无隙可乘；南北军事实力的对比，北方也并不占优势。倘能妥为筹划，虑而后动，虽未必能成就一番开天辟地的伟业，然而收复一部分河南旧地，则是完全可能的。无如宋文帝急于事功，头脑发热，听不进老臣宿将的意见，轻启兵端。结果不仅没有得到预期的胜利，反而招致元魏拓跋焘大举南侵，弄得两淮残破，胡马饮江，国势一蹶而不振了。这一历史事实，对当时现实所提供的历史鉴戒，是发人深省的。辛弃疾是在语重心长地告诫南宋朝廷：要慎重啊！你看，元嘉北伐，由于草草从事，“封狼居胥”的壮举，只落得“仓皇北顾”的哀愁。想到这里，稼轩不禁抚今追昔，感慨万端。随着作者思绪的剧烈波动，词意不断深化，而转入了第二层。
当时，宋军在采石矶击破南犯的金兵，完颜亮为部下所杀，人心振奋，北方义军纷起，动摇了女真贵族在中原的统治，形势是大有可为的。刚即位的宋孝宗也颇有恢复之志，起用主战派首领张浚，积极进行北伐。可是符离败退后，他就坚持不下去，于是主和派重新得势，再一次与金国通使议和。从此，南北分裂就进入了一个相对稳定的状态，而辛弃疾的鸿鹄之志也就无从施展，“只将万字平戎策，换得东家种树书”（同上词）了。时机是难得而易失的。四十三年后，重新经营恢复中原的事业，民心士气，都和四十三年前有所不同，当然要困难得多。
“烽火扬州”和“佛狸祠下”的今昔对照所展示的历史图景，正唱出了稼轩四顾苍茫，百感交集，不堪回首忆当年的感慨心声。“佛狸祠下，一片神鸦社鼓”，佛狸祠在长江北岸今江苏六合县东南的瓜步山上。永嘉二十七年，元魏太武帝拓跋焘南侵时，曾在瓜步山上建行宫，后来成为一座庙宇。拓跋焘小字佛狸，当时流传有“虏马饮江水，佛狸明年死”的童谣，所以民间把它叫做佛狸祠。“神鸦社鼓”，是一幅迎神赛会的生活场景。在古代，迎神赛会，是普遍流行的民间风俗，和农村生产劳动紧密联系。佛狸祠在这里是象征南侵者所留下的痕迹。四十三年过去了，当年扬州一带烽火漫天，瓜步山也留下了南侵者的足迹，这一切记忆犹新，而今佛狸祠下却是神鸦社鼓，一片安宁祥和景象，全无战斗气氛。辛弃疾感到不堪回首的是，隆兴和议以来，朝廷苟且偷安，放弃了多少北伐抗金的好时机，使得自己南归四十多年，而恢复中原的壮志无从实现。在这里，深沉的时代悲哀和个人身世的感慨交织在一起。
那么，辛弃疾是不是就认为良机已经错过，事情已无法挽救了呢？当然不是这样。对于这次北伐，他是赞成的，但认为必须做好准备工作；而准备是否充分，关键在于举措是否得宜，在于任用什么样的人主持其事。他曾向朝廷建议，应当把用兵大计委托给元老重臣，暗示以此自任，准备以垂暮之年，挑起这副重担；然而事情并不是所想象的那样，于是他就发出“凭谁问：廉颇老矣，尚能饭否”的慨叹，词意转入了最后一层。这是作者借古人为自己写照，形象饱满、鲜明，比拟贴切、逼真！
这首词具有怀古、忧世、抒志等多重主题，全词用典虽多，却用得天衣无缝，恰到好处，它们所起的作用，在语言艺术上的能量，不是直接叙述和描写所能代替的。就这首词而论，用典多正体现了作者在语言艺术上的特殊成就。
后人点评
明代杨慎在《词品》中说：“辛词当以京口北固亭怀古《永遇乐》为第一。”
千古兴亡多少事
——读辛弃疾《南乡子》
何处望神州？满眼风光北固楼。千古兴亡多少事？悠悠，不尽长江滚滚流！
年少万兜鍪，坐断东南战未休。天下英雄谁敌手？曹刘。生子当如孙仲谋！
稼轩在宋宁宗嘉泰三年（1203）六月被起用为知绍兴府兼浙东安抚使后不久，即第二年的阳春三月，改派到镇江去做知府。镇江，在历史上曾是英雄用武和建功立业之地，此时成了与金人对垒的第二道防线。每当他登临京口（即镇江）北固亭时，触景生情，不胜感慨系之。这首词就是在这一背景下写成的。
“何处望神州？满眼风光北固楼。”极目远眺，我们的中原故土在哪里呢？哪里能够看到，映入眼帘的只有北固楼周遭一片美好的风光了！此时南宋与金以淮河分界，辛弃疾站在长江之滨的北固楼上，翘首遥望江北金兵占领区，大有风景不再、山河变色之感。望神州何处？弦外之音是中原已非我有了！开篇这突如其来的呵天一问，直可惊天地，泣鬼神。
收回遥望的视线，看这北固楼近处的风物：“千古江山，英雄无觅，孙仲谋处。舞榭歌台，风流总被，雨打风吹去。”（《永遇乐》）想当年，这里金戈铁马，曾演出多少惊天动地的历史戏剧啊！北固楼的“满眼风光”，那壮丽的自然山水里似乎隐隐弥漫着历史的烟云，这不禁引起了词人千古兴亡之感。因此，词人接下来再问一句：“千古兴亡多少事？”世人们可知道，千年来在这块土地上经历了多少朝代的兴亡更替？这句问语纵观千古成败，意味深长，回味无穷。然而，往事悠悠，英雄往矣，只有这无尽的江水依旧滚滚东流。“悠悠，不尽长江滚滚流！”“悠悠”者，兼指时间之漫长久远，和词人思绪之无穷也。
“不尽长江滚滚流”，借用杜甫《登高》诗句：“无边落木萧萧下，不尽长江滚滚来。”千古多少兴亡事，逝者如斯乎？而词人胸中倒来倒去的不尽愁思和感慨，又何尝不似这长流不息的江水呢！“大江东去，浪淘尽、千古风流人物”，想当年，在这江防战略要地，多少英雄“金戈铁马，气吞万里如虎”。三国时代的孙权就是其中最杰出的一位。“年少万兜鍪，坐断东南战未休。”他年纪轻轻就统率千军万马，雄踞东南一隅，奋发自强，战斗不息，何等英雄气概！据历史记载：孙权十九岁继父兄之业统治江东，西征黄祖，北拒曹操，独据一方。赤壁之战大破曹兵，年方二十七岁。因此可以说，上面这两句是实写史事，因为它是千真万确的历史，因而更具有说服力和感染力。作者在这里，一是突出了孙权的年少有为，“年少”而敢于与雄才大略、兵多将广的强敌曹操较量，这就需要非凡的胆识和气魄。二是突出了孙权的盖世武功，他不断征战，不断壮大。而他之“坐断东南”，形势与南宋政权相似。显然，稼轩热情歌颂孙权的不畏强敌，坚决抵抗，并战而胜之，正是反衬当朝文武之辈的庸碌无能、懦怯苟安。
接下来，辛弃疾为了把这层意思进一步发挥，不惜以夸张之笔极力渲染孙权不可一世的英姿。他异乎寻常地第三次发问，以提请人们注意：“天下英雄谁敌手？”若问天下英雄谁配称他的敌手呢？作者自问又自答曰：“曹刘。”唯曹操与刘备耳！据《三国志·蜀书·先主传》记载：曹操曾对刘备说：“今天下英雄，唯使君（刘备）与操耳。”辛弃疾便借用这段故事，把曹操和刘备请来给孙权当配角，说天下英雄只有曹操、刘备才堪与孙权争胜。我们知道，曹、刘、孙三人，论智勇才略，孙权未必比曹、刘强。稼轩在《美芹十论》中对孙权的评价也并非称赞有加，然而，在这首词里，词人却把孙权作为三国时代第一流叱咤风云的英雄来颂扬，其所以如此用笔，实借凭吊千古英雄之名，慨叹当今南宋无大智大勇之人执掌乾坤也！这种用心，更于篇末见意。